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美国银行参与国债期货交易的经验及启示

  自从2013年以来,经过近7年的发展,国内国债期货品种日益丰富,国债期货市场监管制度日趋完善。2020年4月10日,商业银行参与国债期货业务正式启动,是我国国债期货发展历史上具有里程碑意义的事件。商业银行参与国债期货业务,不仅是为商业银行增添了一种风险对冲工具,更是有利于提升我国国债期现交易的活跃度,并且推进我国利率市场化改革、资本市场对外开放以及人民币国际化的进程。

  然而,我国商业银行参与国债期货业务仍处于起步阶段。美国拥有全球最为活跃的国债期货交易市场,因此通过分析美国市场银行参与国债期货市场交易的概况,并从中挖掘具有借鉴意义的经验,有利于推进国内商业银行更好地参与国债期货业务。

  从投资者结构来看,期现市场应相匹配

  美国国债现货的主要投资者包括外国投资者、养老基金、个人投资者、银行等,SIFMA显示美国银行国债现货持仓占比仅为5.4%。CFTC持仓数据显示,美国银行持有美国国债期货的仓位占到美国国债期货总持仓的4.78%,美国银行期现交易规模基本匹配。

  此外,在银行所持有的衍生品工具中,利率衍生品占绝对的主导地位,这也反映出了银行巨大的利率风险对冲需求。美国货币监理署(OCC)最新数据显示,2019年四季度银行利率衍生品持有量占所有衍生品持有量的比重超过了70%,包含国债期货、利率互换等品种。

  对于国内而言,中国债券信息网2020年4月最新数据显示,我国商业银行持有国债规模占比已经接近80%,其中全国性商业银行及其分支行占比达到了63.68%。一直以来,国内商业银行缺乏有效的衍生品品种对冲其面临的巨大利率风险,这也是商业银行迫切需要参与国债期货交易的原因所在。展望未来,商业银行充分利用国债期货对冲利率风险,也将进一步丰富国债期货投资者结构,提高国债期货市场运行质量。

  从交易情况来看,持仓根据行情变化

  从交易的品种来看,美国银行在2年期、5年期和10年期国债期货品种上的持仓比较多,恰好是我国已经上市的3个品种。从参与的银行来看,美国银行利率衍生品持有集中度很高,美国4大银行(摩根大通、美国银行、花旗银行和高盛)持有利率期货和期权的占比超过80%。同时,美国国债期货作为一个国际化的期货品种,非美银行参与度也较高。参与美国2年期、5年期和10年期国债期货交易的非美银行都有20余家,其总的持仓规模甚至超过美国本土银行。

  此外,作为“现货商”的银行并非完全的套期保值交易者。无论美国的银行,还是非美银行,在美国国债期货各期限品种上多空都有持仓。在套期保值的基础上,银行会根据利率的走势判断或者根据自身不同的需求进行策略转换。以美国2年期国债期货为例,2018年美国2年期国债期货经历了熊市向牛市的转变。在此过程中,美国银行由2年期国债期货的净空头逐步转变成净多头。非美银行和美国银行对行情判断的不一致或需求的不一致,也决定了两者在多空持仓比上也不一致。比如在10年期国债期货的持仓上,美国银行多空持仓比为2,而非美银行空单持仓量和多单持仓量的比重也接近两倍。

  因此,对于国内而言,商业银行参与国债期货除了套保对冲利率风险、进行资产负债表的主动管理之外,还可以利用国债期货构建多种策略,包括方向性交易以及期现套利、月间套利、跨期套利等套利策略。这对于期货市场而言,也能够增加国债期货定价的有效性,进一步完善我国国债收益率曲线。

  从参与方式来看,美国银行主要以客户身份参与

  在国际上,商业银行参与国债期货交易的模式主要有两种,即以会员身份参与或以客户身份参与。美国银行主要以客户身份参与。从中金所发布的《关于商业银行参与国债期货业务试点有关事项的通知》中可以发现,我国采取两种模式并行的方式推动商业银行参与国债期货,实行差异化的管理。